生物发酵行业呈现向龙头集中的趋势。
国内味精行业有望高度集中,未来价格看涨。
2010年四季度以来,味精价格持续下跌,行业经历了去库存、亏损和去产能,目前成本最低的龙头企业仅能获得微利。最近梅花公告合并伊品的预案如最终获批,行业格局将显著优化,合并后味精行业两大巨头——阜丰和梅花将占据近90%的市场份额且两者份额差距不大。国内外味精下游需求相近,下游主要为食品加工业、餐饮业和家庭等消费型持续增长行业,分别占50%,30%和20%,缺乏替代产品,我们预计未来需求将保持小幅持续增长。2007年以来国内味精行业经历了一个荣衰完整周期,目前8000元/吨左右的味精价格处于该周期的底部左右,又由于味精在下游客户成本中占比很小,因此我们认为两巨头有望通过理性竞争推动味精价格上涨。
苏氨酸供需皆有看点,关注景气的延续。
受国内两大苏氨酸生产企业梅花(市占率37%)与伊品(市占率15%)的整合预期(合并后国内苏氨酸集中度将升至CR3为75%)以及味之素巴西2万吨装置停产的影响,苏氨酸价格从1.1万元/吨左右最高暴涨至10月的3万元/吨,中小苏氨酸企业10月中下旬逐步重启复产,苏氨酸价格也逐步回落至目前2.3万元/吨左右。对于市场担忧的其他氨基酸产能会转产苏氨酸冲击问题,我们认为由于工艺特点和规模原因,该影响将非常有限。苏氨酸是既赖氨酸之后的新型饲料添加剂,目前需求主要在国外,我国苏氨酸65%产量是出口外销,全球需求近四年复合增长高达20%,国内需求潜力未来有望释放,拉动苏氨酸需求保持快速增长。中短期看,我们认为受苏氨酸竞争格局改善的支撑,行业有望高位景气,在行业集中度提高和需求快速增长的局势下,我们对苏氨酸价格中长期看好。
赖氨酸和I+G行业处于底部。
赖氨酸自2011年中期的景气高点后逐渐进入产能过剩,2012年行业陷入大面积亏损,甚至产能第一的大成生化也陷入巨亏。今年4月大成关停20万吨赖氨酸产能,同期叠加玉米价格回升,因而赖氨酸价格出现见底回升,行业目前在盈亏平衡线挣扎,去产能正在持续进行,供给过剩压力将逐步减轻。赖氨酸需求处于成熟期,全球过去四年保持在7%左右的年均增长水平。我们认为赖氨酸行业目前行业底部已确认,未来产能将陆续淘汰,供给向低成本的龙头企业集中,有望迎来反弹机会。I+G技术壁垒高,目前国内生产企业仅希杰、梅花和星湖三家,产能分别为1万吨。国内需求目前大约在2万吨左右。I+G行业普遍不赚钱已有两年,在国内I+G反倾销政策以及高壁垒等因素下,我们认为I+G行业处于底部,行业竞争格局存在改善潜能。
投资标的推荐梅花生物(600873)和星湖科技(600866)梅花生物(600873)是国内生物发酵行业的龙头企业之一,按并购伊品后,主要业务将有味精73 万吨,苏氨酸21 万吨、赖氨酸63 万吨、I+G 1 万吨。公司明年苏氨酸利润预计将同比显著改善;味精行业有望酝酿价格上涨,公司将会显著受益,味精价格上涨800 元(相当于当前价格上涨10%),公司的净利润将增厚5 亿元左右,相当于2014 年预测净利润翻倍。赖氨酸和I+G 已经渡过最坏时刻,未来存在向好空间。
从中长期看,生物疫苗和胶囊等医药业务对业绩贡献也将体现。假设2015 年初开始伊品并表,按照并表后的约39.8 亿股本计算,我们预计公司2014、2015 和2016 年的EPS 分别为0.14、0.40 和0.45,对应当前股价的市盈率分别为48.3、16.8 和15.1 倍,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
星湖科技(600866)主营3 万吨苏氨酸产能、3.5 万吨赖氨酸产能、1 万吨I+G 产能和生化原料药。近期苏氨酸大涨有望使公司盈利显著改善,I+G 业务存在见底向上的可能。另一方面,公司增发引入知名并购机构——长城汇理作为战略投资者,以及公司大股东广新控股的重点国资背景,使得公司在并购重组和国企改革上具有想象空间。我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为-0.17、0.2 和0.28,2015 和2016年对应当前股价的市盈率分别为38.6 和26.8,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
同时,我们建议关注港股公司阜丰集团(0546.HK)的投资机会,公司拥有105 万吨味精产能和苏氨酸产能4 万吨。公司目前市值仅70 亿元左右,市盈率(TTM)约10 倍,公司业绩对味精涨价的弹性非常大。
